专家解读A股为何长期在3000点 中小股东被割韭菜

近期，A股再次陷入3000点保卫战，引发关注。中国政法大学教授刘纪鹏认为，造成当前股市再次陷入3000点危机，大股东暴富，中小股东被割韭菜。

近期，A股再次陷入3000点保卫战，引发各方关注。十几年了，中国股市为什么一直在3000点徘徊，不管是过去经济高增长时代，还是如今中低速时期，资本市场为何总是涨不起?浙江国祥IPO事件暴露了哪些问题?外资对股市涨跌有多大影响，怎么看待胡锡进炒股?中国政法大学资本金融研究院院长刘纪鹏在《有识》栏目对当前股市存在的问题进行解读，他认为，造成当前股市再次陷入3000点危机，是上市公司一股独大、注册制监审不分以及独立董事制度存在缺陷等共同作用的，导致大股东暴富，中小股东被割韭菜。

此外，他强调，外资并不是当前股市的主要矛盾，其对涨跌的作用没有那么大。最后，他总结认为，财产性收入在老百姓的总收入中占比越高，这个国家就越富，尊重资本、振兴股市，是今天中国顶住经济下行的不二选择，股市上涨1000点就能带来25万亿的财富效应。

以下是文字实录：

1、最近，A股又到了保卫3000点的时刻，十几年了，A股为什么始终在3000点。与美国相比，中国股市的估值低得惊人。根据MSCI明晟自2003年起统计的数据，中美目前如此大的估值差距仅在2020年和2021年短暂触及过。中国资本市场有一个奇怪的现象，不管是过去经济高速增长时代，还是如今经济低迷期，股市似乎总是涨不起来，这背后是什么逻辑，到底是哪里出了问题?

刘纪鹏：中国股市33年以来，一直是在照搬照抄西方，还是坚持借鉴西方的股市发展规范两种理念上博弈。关键还是要尊重中国国情，走一条中国特色的市场经济发展方向，这股市3000点保卫战，整整十六年，其中就涉及到一股独大的特殊问题。

中国的股市与西方股权高度分散不一样，我们现在3900家民营上市公司，以夫妻、兄弟、父子持股为典型的企业股权结构。一股独大的情况，仍然沿袭了国有企业在 1990 年-2000 年之间上市的特征。国有企业一股独大，民营企业也一股独大。但是国有企业一股独大在导致股市下跌方面，不是什么很严重的问题，可是民营企业的一股独大就变得十分可怕。因为，第一国有企业本身对市值管理的概念没有这么强烈;第二即便减持也到不了个人腰包;第三，便于管理，一声令下，就都不减持了。这里面，本质是在于国企所有权和经营权没有高度吻合，但民营企业就不一样，其学习了国有企业的“一股独大”，随后就把“上市公司本应通过融资做优做强，实现大小股东多赢” 这种发展趋势割裂了，大股东都把精力放在了上市前自己手里百分之六七十的持股比例和百分之三十的控制权之间的减持差额上，压力就留给了市场。上市前五六毛钱的原始股和发行价格三五十块钱之间差距悬殊。上市公司本身做优做强，是一个增量财富的创造，而大股东减持暴富，是存量财富在大小股东之间的再分配。所以，这个市场就成为了改革开放 45 年中造成贫富差别最大的一个领域，大股东都暴富，中小股东被割韭菜。

比如，科创板第一股华兴源创，老婆、丈夫加上他们的私人公司，上市发行后，直到今天还有百分之六七十的股份，仍是一股独大。最近市场讨论的金帝股份，限售股没有限售，当天就通过融券卖出，也是老婆、丈夫持股合计59%。

上市公司一股独大，不仅是存量财富分配不合理，治理结构也极度不合理，独立董事也难以发挥作用。

独立董事制度是个不错的制度，和监事会相比，它把监督和执行合二为一，在董事会中完成了，执行董事管运营，独立董事管监督。独立董事制度，是在西方国家上市公司普遍股权高度分散且流动，没有第一大股东背景下运行的，独立董事从三分之一到现在占到了多数，连董事长甚至都是非执行的。但我们今天的情况不一样，独立董事制度产生的背景就是要制约职业经理人，保护全体股东。我们3900多家上市公司上市的时候，第一大股东的持股比例都在45%以上，这种情况下，由大股东控制的董事会聘请的独立董事能有制约大股东的作用吗?所以，今天中国的上市公司治理结构，就是要找到一支代表中小股东来制约大股东的力量，把这个责任和权力赋予独立董事。这个独立董事的选拔、产生和它为谁服务，就变得非常关键了。

我们的上市公司要搞好，治理结构上一定要有代表中小股东的声音，这个声音就是独立董事，执行董事管运营，独立董事管监督，这个监督的力量一定要能够代表中小股东与大股东抗衡，但如果你要抗衡的对象就是聘请你的人，哪有力量去抗衡。

另外，要重点讲讲证监会与交易所的关系。长期以来，交易所在承担独立董事的培训，但有一个问题就是，给他们发了结业证、资格证，出了问题，负不负责?这样的权利为什么不能给上市公司协会，协会才是代表独立董事的家，为什么不能再成立一个独立董事的公会，独立董事有个家，就能够在公司上市后推荐人员，这样就可以跟大股东抗衡，因为他们是上市公司协会安排的，这样就能把协会的力量发挥起来。可是，我们今天都没有做到，直到今年7月的独立董事征求意见，仍然把独立董事当成监管对象，而不是依靠的对象。既然公司治理结构的完善要靠独立董事来体现，独立董事就应该跟上市公司协会联手。

今天的中国股市之所以52次在3000点左右徘徊，是因为它积重难返，它的问题都暴露了，就是一股独大的本质加上全面注册制的推出，引发了这场危机。

表面上看，注册制是监审分离了，原来都是证监会监督、审批上市，现在把审批权下放到交易所，但并没有实质性做到监审分离，至少交易所就没有纳入证监会监管对象的视野。724以来，发生了多少事，金帝股份、浙江国祥、福华化学等一系列问题都和交易所相关。交易所必须纳入被监管对象，可以按照“监审分离，下放发审，全面监管，做实保荐”的思路走，交易所跟证监会之间是两个法律主体，交易所的发展出路就是公司制，要引入地方股份，无论如何不能都是证监会系统的股份。所以，我们说交易所的公司化改制，是注册制改革的前提，监审分离是注册制的本质，但今天还没有做到。

现有的注册制下，交易所为自己争夺有利的竞争态势，在融资端，想把上市公司聚集到自己的门下，所以企业不用盈利，同时大股东减持时间大大缩减这样的手段在融资端拼命降低门槛，而不是在投资端比拼谁为股民带来财富效应。所以，我们在未来的发展中，一定要在交易所公司制的基础上，以市场化的审核标准，作为注册制的一个条件，而在这个过程中，交易所必须纳入证监会监管的视野，出了问题就重罚，注册制不是没人管，监管的范围也一定要提上议事日程。

2、近期浙江国祥IPO事件暴露出了很多问题，比如同一资产能否二次上市;保荐机构持有浙江国祥股份是否存在推高发行价的动机;51倍发行市盈率是否合理……这个案例引发了对注册制的反思，新规下的市场是否能够有效监管和防止类似事件发生?成熟资本市场的注册制是怎样的，有哪些可借鉴的经验?

刘纪鹏：美国跟香港是两套不同的体制，严格来说现在香港是典型的注册制，审批是在港交所，监管是在证监会。港交所是一家上市公司，第一大股东是香港证监会旗下的一只基金，占比约13%，所以其信息的公开披露也没有妨碍对上市公司的有效监管，但它的监管是在注册制背景下，而且更大的力量还是证监会，上市规则里不能违反各类规定。香港的注册制实际上在交易所完成，但证监会有一票否决权，也就是说一家公司要上市，港交所会在其30多个发审委员里选5-7个成员，他们都需要逐一提问，上市公司必须回答，有问题的就需要回去改正再来，多次反复，且都记录在案，可供社会公众及投资人查询。香港证监会，也是在注册制环节中了解拟上市公司的真实性、程序性问题，会对之前的问题再次核查。交易所及证监会都在做一件事，针对IPO企业问询，答不上来自己就退了，这样的例子很多。但同时，交易所跟证监会是2个主体，分歧与矛盾也不少，但证监会到底给交易所多大的权利，也一直有不同看法。

至于美国的证券审批体制，严格来说，其证监会的审批职能，要比香港证监会多一些，对上市公司的材料干预更多些，特别是上市之后出了问题，会对公司进行狠罚、重判、严惩，比如安然就被罚破产了。

今天我们在推广注册制的过程中，尽管方向是对的，但一定要学到本质，就是监审分离，交易所不能是证监会的前哨阵地，不能是其中的一部分，要纳入监管对象，他们最重要的是信息披露要公开公正公平，让社会有知情权。现在的注册制和核准制都有一个发审委，不同的是组成不一样了，过去的人员组成有大量的中介机构、专家学者，但现在这些都没了，全来自证监会系统。所以，过去几年有3个特征，一是上市速度快，两年上了一千多家;二是融资高，在5600亿以上;三是管的相对松，所以金帝股份事件发生后，证监会回应是符合监管规定，但严格来说不合法，证券法规定限售股不能流通。

一个交易所的制度来说顶多算一个“规”，这是什么规则，就是从科创板开通之日起，担心第一天的价格太高，就允许限售股转流通，以融券做空的方式发出去，而负责融券做空的又是上交所出资 75个亿办的中证金公司。所以，现有的注册制没有实现真正的监审分离，证监会应做好以退市为主的监管，并规划三个交易所之间的平衡。这一段时间，A股之所以出现了很多问题，就是因为两年搞了一千多家，交易所之间没人管了，伤了股民的心。现在存在各种各样的不规范，比如基金收费问题，券商首席经济学家造舆论，投行部又提前买股，然后手续费又跟承销的金额挂钩，发行价格越高，手续费就越高。这么多的问题集中到现在3000点，这也是让人们难以理解的。

所以，我们需要制定一个中国证监市场的总体改革方案，要集中力量花两三个月把这些问题的每一个细节都捋一捋。

3、市场上一系列关于A股外资净流出的文章，一直有人在问一个问题：为什么外资仅仅几个点的占比，就可以左右A股市场的涨跌?外资对A股市场的影响到底有多大?

刘纪鹏：外资对A股涨跌肯定有一定作用，但左右还不至于。外资占9% 的比例也不算高，但影响力大，这是一个话语权的问题。股市是市场经济的尖端领域，这个领域里面也涉及两条路线之争。比如第一次股改，针对大小非流出的问题，是对市价减持还是对价改革，就曾经有争论。当时海归回来的学者都坚持市价减持，可是这样会导致中国股市崩盘。75%的非流通股1块钱一股，25%的流通股12块钱一股，如果硬性并轨，那不就弄到三四块钱去了。所以，两条路线的指导思想问题，始终贯穿于这三十几年的股市发展中。

我们国家因为资本项目下没有完全开放，现在外资通过QFII进中国股市，通过QDII退出。通过两个渠道的对接，资本进行双向流动，而且外资进入中国股市，还得要经过外管局批准。所以，从这个意义上说，大家认为外资发展的时间比我们长，成熟规范一些，总认为他们推荐的股票比较合理。这个是不是误区先不谈，不过，他们的影响力大，并没有起到决定性的作用。今天，化解股市的矛盾，外资并不是我们的工作重点，主要矛盾是中国的监管制度和大环境。现在经济下滑，汇率还要贬值等因素，导致大家心里不踏实。所以，我并不太认同外资有多大影响，中国股市的主要矛盾还是在内资及监管制度上。

4、中国股市是融资的，还是投资的?比如近期福华化学在提交发行上市申请前分红33亿，IPO拟募资60亿拿27亿还债。左手还债，右手融资，这类公司上市后，是否直接就是来割韭菜的?如果股市，长期无法惠及投资者，股市的价值是什么?我们知道，美国人的财富主要在股市，中国人过去都在楼市，但现在楼市不行了，股市也没起来，我们的财富该往哪里投?

刘纪鹏：我个人认为就是要把股市振兴起来，活跃股市的“四箭齐发”不行，就来六箭、八箭，我们还会有很多招数。尊重资本、振兴股市，就是今天中国顶住经济下行的不二选择。股市上涨1000点就是25万亿的财富。大国的崛起，一定是和世界重要资本中心的转移和形成密切相关。从荷兰、英国、美国的历史沿革过程中都能看到，两链竞争的主线非常清晰，不能只有高科技。计划经济下，我们可以不搞市场经济，可是搞了市场经济，就一定得商品化，商品化就得靠定价权，要不然卖什么就砸什么，买什么就抬什么，那高科技就事倍功半了。所以，我们要发展培育以资本市场为主导的价值链，在这个过程中，两链要齐飞，中国才能够迅速崛起。实际上，十六大以来，中央一直提出要增加老百姓的财产性收入。如何增加财产性收入，第一是金融资产的增值，如货币、债券、股票等金融资产。第二，就是资产的租赁。

所以，工人、农民，都要在“工者有其股，农者有其田”背景下，靠改革开放来拉动收入增长。只要中国坚定改革开放的信心，看到大国崛起必须要有一个强大的资本市场，坚持标本兼治的指导思想，随着投入资金的增加，不管是央行入市还是平准基金，还是大股东增持，在强有力的政府决策和执行能力下，对中国股市，大家还是要有信心。

5、怎么看待A股市场上的“胡锡进现象”：有人统计了，从他设立A股账户算起，到10月20日的79个交易日，共投入47万本金，浮亏4万，这种名人炒股对市场来说意味着什么?

刘纪鹏：我跟胡锡进接触了两次，感觉他还是很可爱的。第一，他是个新兵，还不很熟悉股市，只是感觉现在已经这么低了，买的风险也就大大降低了，所以他从10万增加到近50万，到现在大概也亏了有4万块钱。第二他很纯洁。在这个炒股过程中，就是大家比较喜欢他，他的粉丝众多，炒股给大家带来了很多快乐。